Americká centrální banka ponechala základní úrokovou sazbu v pásmu 3,50 až 3,75 procenta. Bylo to páté zasedání v řadě bez změny, tentokrát však nešlo o běžnou měnověpolitickou pauzu. Trh před rozhodnutím připisoval okamžitému zvýšení sazeb přibližně třetinovou pravděpodobnost a tři z dvanácti členů měnového výboru pro něj skutečně hlasovali.

Finanční trhy přesto reagovaly především úlevou, že Fed sazby nezvýšil už v červenci. Dolar oslabil, výnos dvouletého amerického dluhopisu klesl a spotová cena zlata vystoupala nad 4 100 dolarů za unci. Na dlouhém konci dluhopisového trhu však přišla opačná reakce. Výnos třicetiletého dluhopisu překonal 5,20 procenta a dostal se nejvýše od roku 2007.

Rozhodnutí Fedu tedy nebylo holubičím obratem. Bylo pouze méně jestřábí, než s čím část trhu počítala.

Tři členové požadovali vyšší sazby

Federální výbor pro volný trh schválil ponechání sazeb beze změny poměrem hlasů devět ku třem. Prezidentka clevelandského Fedu Beth Hammacková, prezident minneapoliského Fedu Neel Kashkari a prezidentka dallaského Fedu Lorie Loganová požadovali zvýšení o 25 bazických bodů.

Stejní tři představitelé se proti většině vymezili již na dubnovém zasedání. Tehdy ještě nehlasovali přímo pro zvýšení sazeb, ale chtěli z prohlášení odstranit formulaci naznačující jejich budoucí pokles. V červenci už požadovali skutečné zpřísnění měnové politiky.

Tři nesouhlasné hlasy samy o sobě neznamenají, že se většina výboru přiklání k růstu sazeb. Ukazují však, že uvnitř Fedu sílí skupina, která současnou úroveň úroků nepovažuje vzhledem k inflaci za dostatečnou.

Neobvyklá byla také nejistota před samotným rozhodnutím. Podle údajů společnosti BMO Capital Markets se od roku 2015 skutečný krok Fedu od očekávání trhu v předvečer zasedání lišil v průměru pouze o 2,4 bazického bodu. Investoři tedy obvykle znají výsledek téměř s jistotou ještě před jeho oznámením.

Tentokrát ponechávali zvýšení sazeb přibližně třetinovou pravděpodobnost. I rozhodnutí, které formálně nic nezměnilo, proto vyvolalo podstatně silnější reakci než běžná, předem plně započítaná pauza.

Ekonomika zůstává silná, inflace nikoli

Podle prohlášení Fedu pokračuje americká ekonomika navzdory zvýšené nejistotě a konfliktu na Blízkém východě v solidním růstu. Silné zůstávají podnikové investice i produktivita, tvorba pracovních míst drží krok s růstem pracovní síly a míra nezaměstnanosti se výrazně nemění.

Slabým místem zůstává inflace, která se nadále drží nad dvouprocentním cílem. Červnová čísla sice dopadla lépe, než se čekalo, jejich struktura však neposkytuje Fedu dostatečnou jistotu, že cenové tlaky trvale ustupují.

Podle amerického úřadu práce se spotřebitelské ceny v červnu meziměsíčně snížily o 0,4 procenta a meziroční inflace zpomalila ze 4,2 na 3,5 procenta. Jádrový index během měsíce stagnoval a jeho meziroční růst zpomalil z 2,9 na 2,6 procenta.

Velkou část zlepšení však zajistily energie. Jejich ceny během měsíce klesly o 5,7 procenta a benzin zlevnil o 9,7 procenta. Meziročně přitom energie zůstávaly dražší o 15,7 procenta a benzin o 26,7 procenta. Jeden příznivý měsíc proto ještě nedokazuje, že se inflace trvale vrací ke dvěma procentům, zvlášť když ceny ropy v červenci znovu vzrostly.

Předseda Fedu Kevin Warsh na tiskové konferenci odmítl představu, že by centrální banka fakticky přijala inflaci dlouhodobě vyšší než dvě procenta. V úvodním vystoupení zdůraznil, že Fed nemá žádný oficiální ani skrytý měkčí inflační cíl. Více než pět let inflace nad cílem podle něj nelze napravit během několika týdnů ani jedním měsícem příznivějších údajů.

Jednoznačný signál pro zářijové zasedání však neposkytl. Fed tak ponechává otevřené obě možnosti a rozhodnutí bude záviset na dalších údajích o inflaci a trhu práce.

Proč zlato po jestřábím hlasování rostlo

Spotová cena zlata po rozhodnutí vymazala předchozí ztráty a vystoupala až na 4 116 dolarů za unci, nejvýše od 23. července. Později se podle pohybovala kolem 4 102 dolarů, přibližně o 1,9 procenta výše. Stříbro zdražilo o 3,2 procenta na 58,96 dolaru za unci.

Růst drahých kovů po zasedání se třemi hlasy pro vyšší sazby může působit nelogicky. Rozhodující však nebylo pouze to, co Fed udělal, ale také to, co neudělal.

Trh před zasedáním připisoval okamžitému zvýšení sazeb přibližně třetinovou pravděpodobnost. Pokud by sazby zůstaly v červenci beze změny, investoři téměř plně počítali s jejich růstem v září. Po rozhodnutí se pravděpodobnost zářijového zvýšení snížila z více než osmdesáti procent přibližně k šedesáti procentům.

Pro očekávání krátkodobých sazeb, dolar a zlato tak bylo rozhodnutí mírnější, než připouštěla část trhu. Zlatu pomohl slabší dolar i pokles výnosu dvouletých dluhopisů, který citlivě reaguje na očekávaný vývoj základní sazby Fedu.

Dlouhodobé dluhopisy však vyslaly jiné sdělení. Výnosy desetiletých a třicetiletých dluhopisů vzrostly a výnosová křivka se výrazně napřímila: krátké výnosy zamířily dolů, zatímco dlouhé vzhůru.

Dlouhodobé výnosy neodrážejí pouze očekávané kroky Fedu. Promítají se do nich také inflační očekávání, výhled veřejných financí, množství nově vydávaných státních dluhopisů a riziková prémie požadovaná investory. Jejich růst proto ukazuje, že ponechání sazeb sice přineslo krátkodobou úlevu, pochybnosti o dlouhodobém vývoji inflace a amerických veřejných financí však nezmizely.

Pro zlato je tento rozdíl podstatný. Vyšší reálné výnosy mu zpravidla škodí, protože samo žádný úrok nenese. Jestliže však dlouhodobé nominální výnosy rostou kvůli obavám z inflace, zadlužování nebo stability měny, mohou stejné obavy současně podporovat poptávku po drahých kovech.

Zářijové zvýšení zůstává ve hře

Červencové rozhodnutí neznamená návrat k levnějším penězům. Tři hlasy pro zvýšení sazeb, Warshův důraz na dvouprocentní inflační cíl a nejistota kolem cen energií ukazují, že dalším krokem Fedu může být spíše zvýšení než snížení.

Nejbližším testem budou červnové ceny osobní spotřeby, které Fed používá jako hlavní inflační ukazatel. Jediný údaj však zářijové rozhodnutí neurčí. Centrální banka bude mít do dalšího zasedání k dispozici ještě dvě kompletní sady dat o inflaci a zaměstnanosti.

Pro zlato je krátkodobě příznivé, že sazby nevzrostly už v červenci a dolar po rozhodnutí oslabil. Delší výhled je složitější. Fed se snaží přesvědčit investory, že inflaci vrátí ke dvěma procentům, zatímco dlouhodobý dluhopisový trh požaduje stále vyšší kompenzaci za rizika budoucích let. Právě tato nejistota může být pro zlato nakonec důležitější než samotný červencový verdikt o sazbách.