Evropská centrální banka zvýšila úrokové sazby, americká inflace posílila očekávání stejného kroku Fedu a výnosy státních dluhopisů zamířily vzhůru. Takové podmínky zlatu obvykle nesvědčí. Přesto se po předchozím poklesu v pátek během obchodování zvedlo o více než jedno procento.

Samotný páteční obrat ještě neznamená, že se zlato vlivu sazeb vymanilo. Pro jeho dlouhodobější vývoj je však důležité i to, co jejich růst doprovází: zdražování státního dluhu a obavy, jak budou vlády rostoucí úrokové náklady financovat.

Po ECB, která rozhodovala 10. září, budou příští týden jednat další tři centrální banky. Americký Fed zasedá 15.–16. září, ve čtvrtek 17. září následují Bank of England a ČNB. Pro české držitele zlata bude vedle rozhodnutí Fedu důležitá i reakce koruny na domácí sazby. Posílení vůči dolaru může růst korunové ceny zlata utlumit, oslabení jej naopak zvýraznit.

ECB zvyšovala podruhé od června

Na zasedání 10. září ECB rozhodla, že se depozitní sazba od 16. září zvýší z 2,25 na 2,50 procenta. Sazba pro hlavní refinanční operace vzroste na 2,65 procenta a sazba mezní zápůjční facility na 2,90 procenta.

Bezprostředním důvodem je energetický šok spojený s konfliktem na Blízkém východě. Drahá ropa a zemní plyn se promítají do spotřebitelských cen a ECB se obává, že inflace zůstane zvýšená déle, než ještě před několika měsíci předpokládala. Pro letošní rok počítá s průměrem 3,0 procenta, v roce 2027 očekává 2,5 procenta a teprve v roce 2028 pokles na 2,1 procenta.

Ani jádrová inflace se nemá rychle přiblížit dvěma procentům. Po vyloučení energií a potravin ji ECB pro příští rok odhaduje na 2,6 procenta a pro rok 2028 na 2,3 procenta. Banka tím dává najevo, že se neobává pouze dražších pohonných hmot a vytápění. Sleduje také riziko, že se vyšší náklady postupně přenesou do mezd, služeb a dalších cen.

O dalším postupu rozhodnuto není. ECB se k žádné konkrétní trajektorii sazeb nezavázala a bude čekat na nová data. Zářijovým krokem však potvrdila červnový obrat ke zpřísňování měnové politiky.

Fed má pro zvýšení sazeb otevřenou cestu

Spotřebitelské ceny ve Spojených státech se v srpnu meziměsíčně zvýšily o 0,4 procenta, zatímco v červenci rostly pouze o 0,1 procenta. Meziroční inflace dosáhla 3,4 procenta. Jádrový index bez potravin a energií přidal 0,3 procenta meziměsíčně a 2,4 procenta proti loňskému srpnu.

Jádrové číslo samo o sobě nevypadá dramaticky. Celková inflace ale ukazuje, jak rychle se dražší energie dostávají do výdajů domácností. Fed navíc nečelí prudkému ochlazení trhu práce, které by ho nutilo zvyšování sazeb odložit. V srpnu vzniklo 162 tisíc pracovních míst a nezaměstnanost zůstala na 4,1 procenta.

Po zveřejnění inflace trh přisuzoval zářijovému zvýšení sazeb pravděpodobnost přibližně 87 procent. Pokud Fed skutečně přidá čtvrt procentního bodu, cílové pásmo sazby se posune ze současných 3,50–3,75 procenta na 3,75–4,00 procenta.

Fed by tak navázal na směr, kterým se vydala ECB, přestože příčina dnešních inflačních tlaků neleží pouze v příliš silné poptávce. Významnou roli hrají energie. Centrální banky jejich nabídku nezvýší, mohou se však pokusit zabránit tomu, aby se zdražení rozšířilo do celé ekonomiky. Vyšší sazby přitom prodražují úvěry domácnostem a firmám i financování státního dluhu.

Problém se přesouvá na dluhopisový trh

Z pohledu zlata bývá zvýšení sazeb Fedu nepříznivé. Kov nenese úrok, takže s rostoucími výnosy hotovosti a dluhopisů stoupají náklady obětované příležitosti jeho držby. Vyšší americké sazby zpravidla podporují také dolar. Pro reakci trhu ovšem záleží na tom, nakolik už investoři zvýšení očekávají, a na vývoji reálných výnosů po zohlednění očekávané inflace.

Ve čtvrtek zlato po zveřejnění výrobní inflace výrazně oslabilo. V pátek se ale vrátili kupci. Spotová cena vzrostla o více než procento na přibližně 4 363 dolarů za unci, i když pravděpodobnost zvýšení sazeb Fedu mezitím dál rostla. V době páteční zprávy Reuters přesto zůstávala za týden zhruba 1,5 procenta v minusu.

Na dluhopisovém trhu mezitím pokračoval růst výnosů, americké ministerstvo financí odkoupilo dlouhodobé dluhopisy za přibližně 5,1 miliardy dolarů, ani to však jejich růst nezastavilo. U desetiletého dluhopisu zakončily týden ví cenež desetiletém maximu na 4,97 procenta, tedy těsně pod pětiprocentní hranicí.

Odkupy mají zlepšit likviditu starších, méně obchodovaných emisí. Samy o sobě však neřeší rozpočtový deficit ani potřebu vydávat další dluh. Růst výnosů po takové operaci proto nelze automaticky označit za její selhání.

Celkový americký státní dluh už překonal 40 bilionů dolarů. Čisté úrokové náklady federálního rozpočtu podle Kongresového rozpočtového úřadu letos dosáhnou přibližně jednoho bilionu dolarů a do roku 2036 by mohly vzrůst na 2,1 bilionu.

UBS upozorňuje, že dlouhodobé výnosy dnes neurčuje pouze Fed. Záleží také na tom, kdo bude stále větší množství státních dluhopisů kupovat. Struktura kupců se mění a země, které nemají dostatek domácích úspor, musejí o kapitál více soutěžit. Pokud poptávka nebude držet krok s rostoucí nabídkou dluhu, nové kupce může přilákat až vyšší výnos.

Fed ovládá především krátkodobé sazby, a proto tento problém sám nevyřeší. Dlouhodobé výnosy mohou zůstat vysoké i ve chvíli, kdy začne měnovou politiku znovu uvolňovat, pokud trh bude požadovat větší kompenzaci za inflaci, objem emisí a stav veřejných financí.

Co nakonec převáží

Trh se zářijovým zvýšením sazeb už  počítá. Pro zlato bude důležité, co Fed naznačí o dalších měsících. Přísnější výhled, než investoři očekávají, by mohl posílit dolar a cenu kovu znovu stlačit.

Dlouhodobě zůstává otázkou, jak se vyšší sazby potkají s rostoucím státním dluhem. Jakmile se starší emise refinancují za vyšší úrok, tlak na rozpočet zesílí. Pokud investoři začnou pochybovat, že se tento vývoj obejde bez vyšší inflace, oslabení dolaru nebo zásahů do dluhopisového trhu, může to posílit poptávku po zlatě jako pojistce.