Výnos třicetiletého amerického státního dluhopisu zakončil pátek na 5,27 %. V úterý se krátce dostal až na 5,33 %, nejvýše od roku 2007. Před šesti lety se přitom pohyboval kolem jednoho procenta.

Americká vláda si dnes na třicet let půjčuje za úplně jiných podmínek než po většinu předchozí dekády. Investoři požadují vyšší odměnu za inflaci, nejistý vývoj sazeb i množství nových dluhopisů, které musí trh absorbovat. Stále větší roli hraje také stav amerických veřejných financí.

Ministerstvo financí reagovalo

Americké ministerstvo financí ve středu oznámilo, že od 9. září nejméně zdvojnásobí maximální objem zpětných odkupů dlouhodobých dluhopisů. U emisí se splatností od deseti do třiceti let se limit zvýší ze dvou na nejméně čtyři miliardy dolarů na jednu operaci. Rozšířený program má zatím pokračovat do 4. listopadu.

Oficiálně má krok zlepšit likviditu starších emisí, se kterými se obchoduje méně než s nově vydanými dluhopisy. Ministerstvo je bude stahovat z trhu, americký dluh tím ovšem nezmizí. Program navíc neprovádí Fed, a nejde proto o kvantitativní uvolňování v běžném slova smyslu. Reakce trhu byla okamžitá. Výnos třicetiletého dluhopisu klesl téměř o deset bazických bodů až na 5,19 % a dolar oslabil. Úleva ale vydržela sotva den. Ve čtvrtek se část pohybu obrátila a v pátek byl výnos zpět na 5,27 %.

Ministr financí Scott Bessent ve čtvrtek připustil, že jednotlivé odkupy mohou nakonec překročit oznámené čtyři miliardy dolarů. Ani tato slova trh výrazněji neuklidnila. Třicetiletý výnos se v té době držel kolem 5,24 %, jen deset bazických bodů pod úterním maximem. Odkupy mohou usnadnit obchodování a na čas podpořit ceny dluhopisů. Samy o sobě ale nezmění poměr mezi množstvím dluhu přicházejícím na trh a kapitálem, který jsou investoři ochotni americké vládě půjčit.

Dluh překročil 40 bilionů dolarů

Celkový federální dluh Spojených států 18. srpna poprvé překročil 40 bilionů dolarů. Přibližně 32,3 bilionu připadalo na dluh držený veřejností, zbytek tvořily závazky mezi vládními institucemi.

Jen za prvních deset měsíců letošního fiskálního roku hospodařila federální vláda se schodkem 1,8 bilionu dolarů. Congressional Budget Office v srpnu zvýšil odhad celoročního deficitu z únorových 1,9 na 2,1 bilionu dolarů. Hlavním důvodem jsou nižší očekávané příjmy z cel poté, co Nejvyšší soud zrušil část celních pravomocí administrativy a vláda začala již vybrané clo vracet.

Dlouhodobá prognóza CBO je postavena na únorových číslech, směr se však srpnovou aktualizací nezlepšil. Dluh držený veřejností má vzrůst ze 101 % HDP v roce 2026 na 120 % v roce 2036. Překonal by tak poválečné maximum 106 % HDP z roku 1946. Čisté úrokové výdaje mají letos přesáhnout jeden bilion dolarů a do roku 2036 se zdvojnásobit.

Současný výnos třicetiletého dluhopisu se do nákladů celého dluhu nepromítne okamžitě. Starší emise mají vlastní úrokové podmínky a vyšší sazby se projeví až při jejich postupném refinancování. Pokud se ale výnosy udrží na dnešních úrovních, bude obsluha dluhu každým rokem ukrajovat větší část federálního rozpočtu.

Stát i technologické firmy hledají stejné peníze

Situaci komplikuje také vývoj mimo samotný rozpočet. Konflikt kolem Íránu a Hormuzského průlivu posunul cenu ropy Brent nad 90 dolarů za barel. Dražší energie mohou znovu zvýšit inflaci a oddálit chvíli, kdy bude možné úrokové sazby snížit.

O kapitál mezitím nesoutěží pouze státy. Technologické společnosti vydávají velké objemy korporátních dluhopisů, aby financovaly datová centra, energetické zdroje a další infrastrukturu spojenou s umělou inteligencí. Investiční vlna jednou zpomalí, vysoké rozpočtové schodky mají podle současných projekcí pokračovat.

Méně čitelný je také Fed. Kevin Warsh po květnovém nástupu do jeho čela opustil forward guidance a omezuje náznaky dalšího vývoje sazeb. V červenci centrální banka ponechala základní sazbu v pásmu 3,50 až 3,75 %. Tři členové výboru hlasovali pro zvýšení o čtvrt procentního bodu, což byl největší počet nesouhlasných hlasů stejným směrem od roku 2016. Investoři si proto musí budoucí kroky Fedu skládat z ekonomických dat a jednotlivých vystoupení jeho představitelů. Větší nejistota se může promítat i do výnosů dlouhodobých dluhopisů.

Zlatu vyšší výnosy tentokrát nezabránily v růstu

Rostoucí reálné výnosy bývají pro zlato nepříznivé. Dluhopis přináší pravidelný úrok, zatímco zlato žádný výnos nevyplácí. Při výrazném pohybu sazeb proto mohou investoři část peněz z drahých kovů přesunout do dluhopisů. Toto je vývoj minulý pátek 21. 8.

Tentokrát však záleží také na tom, proč výnosy rostou. Jinak zlato reaguje na silnou ekonomiku a přísnější Fed, jinak na rostoucí zadlužení a pochybnosti o tom, kolik dalších dluhopisů dokáže trh bez problémů absorbovat.

Středeční vývoj tento rozdíl ukázal velmi názorně. Oznámení odkupů srazilo výnosy a oslabilo dolar, zatímco zlato prudce zdražilo. Když se výnosy později vrátily vzhůru, drahé kovy už většinu zisků neodevzdaly.

World Gold Council upozorňuje, že rozšíření odkupů zatím nepředstavuje kontrolu výnosové křivky. Může však být prvním krokem tímto směrem. Pokud by se americké instituce začaly snažit držet dlouhodobé výnosy níže navzdory vysokým deficitům a inflačním tlakům, výsledkem by mohl být slabší dolar a další zájem o zlato.

Další test čeká trh v Jackson Hole

Od 27. do 29. srpna se uskuteční sympozium centrálních bankéřů v Jackson Hole, kde Kevin Warsh poprvé vystoupí jako předseda Fedu. Investoři budou poslouchat především to, jak hodnotí dražší ropu, přetrvávající inflaci a růst dlouhodobých výnosů. Po zrušení výhledů má každé jeho veřejné vystoupení větší váhu než dříve.

Americké dluhopisy a zlato vysílají zdánlivě protichůdné signály. Výnosy rostou, protože věřitelé chtějí za financování americké vlády vyšší odměnu. Zlato současně zdražuje, protože část investorů hledá aktivum, které není závazkem žádného státu. Právě souběh obou pohybů je nejdůležitější zprávou uplynulého týdne.